隨著Costco（2025財年Q3）和AutoZone等企業公佈截至5 月的季度業績，美股迎來第二季（4-6月）財報季的預熱。在此背景下，儘管部分公司交出亮眼成績，但整體獲利成長放緩的趨勢正成為市場關注的核心關注點。

面對高利率持續壓制、貿易政策搖擺不定以及消費結構分化，投資人需重新審視風險定價與產業輪動，尤其是在當前估值已處於歷史相對高位的情況下。

零售巨頭表現穩健

在消費環境整體趨向保守的背景下，Costco的表現超乎預期。公司2025財年第三財季（截至5月11日）營收年增8.0%，達619.6億美元；淨利年增13.2%至19億美元，攤薄後每股收益達4.28美元，全面超出市場預期。

圖源： Costco

值得注意的是，剔除汽油價格與匯率因素後，Costco本季同店銷售成長8%，顯示其核心業務具備高度韌性。公司非食品類商品實現高個位數成長，打破了市場對大宗消費萎縮的普遍擔憂。這反映出公司以會員制為核心的高黏性商業模式，以及高淨值客戶群更強的消費能力。相較之下，塔吉特（Target）和沃爾瑪（Walmart）在非必需品銷售上則面臨更大壓力。

此外，Costco強調約75%的美國銷售商品均來自本土，關稅衝擊相對有限。在川普提出「對等關稅」政策，推動對貿易夥伴加徵更高關稅的背景下，Costco的本地供應鏈優勢為其在潛在的貿易衝擊中構築了護城河。

獲利增速放緩

整體來看，標普500指數成分股公司在2025年第二季的獲利成長預期已明顯放緩。根據最新統計，分析師目前預期該季整體獲利年增僅5.4%左右，明顯低於第一季的12%；營收成長速度也從4.7%回落至3.7%。

年初至今的趨勢顯示，獲利預測持續被下調，Zacks追蹤的16個產業中有15個獲利預期下滑，航空航太成為例外。

從歷史週期來看，這種從高成長向中速成長過渡的階段，往往伴隨著估值壓力釋放與市場風格轉換。

其中，科技板塊，尤其是AI相關股票，仍是本輪多頭市場的核心支柱。儘管自年初以來部分公司獲利預測遭下調，但整體趨勢已趨於穩定。以英偉達、微軟、Meta為代表的龍頭企業在資本開支、產品更新與全球化部署方面維持穩健節奏，使得分析師重新評估其獲利彈性。

尤其是生成式AI推動的資料中心投資熱潮尚未結束，微軟與亞馬遜均在財報中表示2025年資本開支將大幅增加，用於滿足企業級AI部署需求。即便短期毛利率承壓，但長期營收槓桿依舊強勁。

值得注意的是，科技類股對政策變化極為敏感。先前拜登政府對AI晶片出口施加限制、限制中國取得尖端製程技術，市場一度擔憂將影響英偉達等企業的成長路徑。但財報表現與分析師最新預估顯示，市場已逐步消化了相關政策對獲利前景的潛在負面影響。

等待政策明朗

4月以來，川普政府宣布對等關稅政策，加劇了市場對貿易衝突升級的擔憂，也引發分析師對部分產業獲利下調的擔憂。雖然相關措施尚未正式實施，但市場已開始對中長期風險進行重新定價，尤其在全球製造鏈高度依賴中國背景下。

不过，近期关税风险的边际影响有所趋缓。特朗普关税细节尚未明确，贸易谈判仍在继续，市场普遍预期最后关税正式生效仍需时间。而美联储尚未完成降息路径规划，在政策“滞后性”不确定下，企业与分析师趋向谨慎调整预期，而非大幅下调全年盈利。

这为市场带来一丝喘息空间。部分机构认为，若最终实施的关税政策实际影响显著小于当前市场担忧的程度，市场可能迎来情绪修复窗口。

這與202 5年初市場對「關稅重構」的劇烈反應形成對比，彼時多家跨國企業緊急調整庫存與採購計劃，導致短期利潤承壓。而目前市場則更多將焦點轉向下半年實際政策落地的節奏與程度，對中期風險進行重新定價。

第一季總結

雖然第一季財報尚未完全結束，截至5月底已有490家標普500成分股公司揭露業績，佔近98%。整體來看，企業獲利年增11.9%，營收成長4.8%，超出市場先前預估。然而，從超預期比例來看，只有74.1%的公司EPS超出預期，低於過去五年78.4%的季度平均值。營收超預期比例為63.3%，同樣不如五年平均的71.2%。

這一現象表明，雖然多數公司仍在逆境中保持成長，但面對更高的估值水平與投資者期望，企業業績超出市場預期的難度正在增加，也使得市場對未來財報週期的信心更加謹慎。

結語

隨著7月中旬摩根大通、花旗、富國銀行等華爾街巨頭披露第二季財報，財報季主戰場將全面展開。屆時科技龍頭能否延續穩健勢頭、消費品企業如何應對關稅前景以及聯準會政策訊號與通膨路徑等將成為重點。

目前市場定價處於關鍵轉折點：聯準會降息預期仍存，流動性改善的預期仍在。而企業獲利正從「超預期高增」回落到「溫和成長」。

在獲利與估值壓力並存的2025年中段，真正具備業績確定性、估值合理、防禦能力強的公司或將獲得超額回報。